I. El problema
La financiación de proyectos de infraestructura y de deuda estructurada en Colombia descansa sobre una premisa jurídica esencial: que los flujos dados en garantía a los acreedores pueden aislarse del riesgo de insolvencia del deudor. Esa premisa se materializa a través de la figura del patrimonio autónomo y, en el lenguaje del mercado internacional, se traduce en el concepto de bankruptcy remoteness, esto es, la cualidad del vehículo fiduciario de permanecer inmune a los efectos concursales de su fideicomitente.
El Auto 2025-01-687025 del 26 de septiembre de 2025, proferido por la Superintendencia de Sociedades en el marco del proceso de reorganización del operador de un proyecto de telecomunicaciones, pone esa premisa en cuestión. En esa providencia, el juez del concurso ordenó de oficio, la admisión al proceso concursal de los patrimonios autónomos que actuaban como deudores directos bajo un crédito sindicado estructurado sobre los flujos del proyecto, y lo hizo sin acreditar cesación de pagos en el propio vehículo fiduciario.
Para fundamentar esa vinculación, la Superintendencia construyó un test de "unidad operativa, económica y funcional" articulado en cuatro elementos: "(i) que los ingresos del patrimonio provenían exclusivamente de contratos estatales ejecutados por el fideicomitente; (ii) que el fideicomitente ejercía control decisional sustancial a través del comité fiduciario; (iii) que el patrimonio cumplía obligaciones contractuales propias de la operación del proyecto; y (iv) que sin la operación del fideicomitente, el patrimonio perdería su capacidad de generar ingresos".
El problema que esta decisión plantea es estructural, pues, estos cuatro elementos están presentes, en mayor o menor medida, en la mayoría de los patrimonios autónomos utilizados en la financiación estructurada en Colombia. En general, estos vehículos fiduciarios concentran el recaudo y administran la cascada de pagos. Si la segregación patrimonial diseñada precisamente para hacer bancable el proyecto o para financiar la operación del fideicomitente se convierte en el argumento que justifica su inclusión en el concurso del fideicomitente, el bankruptcy remoteness, tal como ha sido entendido por el mercado, queda en entredicho.
II. La regla aplicable
La discusión se desenvuelve en la tensión entre dos cuerpos normativos que, hasta antes del Auto 2025-01-687025, se habían leído de manera armónica.
A. La separación patrimonial del patrimonio autónomo en el Código de Comercio
El Auto 2025-01-687025 desconoce cuerpos normativos obligatorios al recalificar como "vehículo operativo con actividad empresarial" un patrimonio autónomo estructurado como fiducia en garantía, sin justificación que sustente esa migración. Por tanto, la decisión es jurídicamente insostenible y debe ser revisada.
El Código de Comercio reconoce que la fiducia mercantil genera un patrimonio autónomo separado e independiente del patrimonio del fideicomitente y del fiduciario. Esa separación es la columna vertebral de la figura, y se encuentra desarrollada en los artículos 1226 y siguientes del Código de Comercio, a los que remite expresamente el contrato fiduciario examinado en el Auto Azteca, al señalar que el patrimonio autónomo es "separado e independiente de los patrimonios de las Partes".
La regla decisiva, sin embargo, está consagrada en el artículo 1238 del Código de Comercio. Conforme a esa disposición, "los bienes objeto del negocio fiduciario no podrán ser perseguidos por los acreedores del fiduciante, a menos que sus acreencias sean anteriores a la constitución del mismo". La norma agrega que "los acreedores del beneficiario solamente podrán perseguir los rendimientos que le reporten dichos bienes" y que "el negocio fiduciario celebrado en fraude de terceros podrá ser impugnado por los interesados".
Dicho esto, la tesis del Código de Comercio es reforzada por el legislador en otras normas complementarias, tales como: la Circular Básica Jurídica de la Superintendencia Financiera de Colombia (CBJ) (Parte II, Título II, Capítulo I), el cual es un instrumento regulatorio de aplicación obligatoria para la actividad fiduciaria que el Auto 2025-01-687025 no aborda y que, sin embargo, contiene la lectura institucional de la Superintendencia Financiera de Colombia (SFC).
De esta manera, la CBJ realiza la clasificación de los tipos de negocios fiduciarios contenida en el numeral 8. La CBJ distingue de manera expresa entre la fiducia en garantía (numeral 8.4), cuya finalidad es garantizar el cumplimiento de obligaciones del fideicomitente o de terceros, y la fiducia de administración y pagos (numeral 8.3.1), categoría dentro de la cual la propia CBJ ubica "aquellos patrimonios autónomos afectos a la realización de actividades empresariales de que trata el artículo 2 de la Ley 1116 de 2006".
La distinción es jurídicamente decisiva. La SFC, regulador especializado de la actividad fiduciaria, ubica los patrimonios autónomos de garantía en una categoría regulatoria distinta y, sobre todo, autónoma de aquellos patrimonios que desarrollan actividades empresariales en los términos del régimen concursal. El patrimonio autónomo en garantía no es, en la taxonomía regulatoria, un vehículo empresarial: es un mecanismo de cumplimiento.
Dicho esto, el Auto 2025-01-687025 califica el patrimonio autónomo del proyecto de telecomunicaciones como "vehículo operativo de una relación contractual con el Estado y con los acreedores financieros" con "actividad empresarial propia" en los términos del artículo 2.2.2.12.1 del Decreto 1074 de 2015. Esa calificación no se ofrece en la decisión con apoyo en la clasificación regulatoria de la SFC ni explica por qué un patrimonio autónomo expresamente estructurado bajo la categoría de fiducia en garantía debería migrar, para efectos del test concursal, a la categoría de fiducia de administración con actividad empresarial. La decisión, en otras palabras, es inconsistente con la clasificación regulatoria que precisamente delimita las dos figuras.
Por todo lo anterior, es procedente decir que, el artículo 1238 del Código de Comercio, reforzado por la CBJ de la SFC, cumple tres funciones esenciales para el bankruptcy remoteness: la primera, separa los bienes fideicomitidos frente a los acreedores del fideicomitente cuyas acreencias sean posteriores a la constitución del negocio fiduciario. La segunda, reserva la impugnación de la fiducia a la acción de fraude de terceros, que es un remedio sustantivo y no una facultad oficiosa del juez del concurso. Es por ello, que la excepción a la separación es expresa y limitada a un supuesto, que la acreencia sea anterior a la constitución del fideicomiso. Y, la tercera, reforzado con lo dispuesto por la CBJ, establece una apropiada diferenciación entre aquellos patrimonios autónomos afectos a la realización de actividades empresariales de que trata el artículo 2 de la Ley 1116 de 2006.
Por lo anterior, es posible concluir que el Auto 2025-01-687025 desconoce cuerpos normativos obligatorios (el Código de Comercio y la CBJ) al recalificar como "vehículo operativo con actividad empresarial" un patrimonio autónomo estructurado como fiducia en garantía, sin justificación que sustente esa migración. Por tanto, la decisión es jurídicamente insostenible y debe ser revisada.
B. El régimen concursal de los patrimonios autónomos en la Ley 1116 de 2006 y el Decreto 1074 de 2015
La posibilidad de que un patrimonio autónomo sea sujeto del régimen de insolvencia no es una creación jurisprudencial, está expresamente prevista en el artículo 2.2.2.12.1 del Decreto 1074 de 2015, que somete al régimen de la Ley 1116 de 2006 a aquellos patrimonios autónomos "afectos a la realización de actividades empresariales". Los presupuestos de admisión, conforme al artículo 2.2.2.12.2 del mismo Decreto, son los del artículo 9 (cesación de pagos o incapacidad de pago inminente) y el numeral 3 del artículo 10 de la Ley 1116 de 2006, sin que el negocio fiduciario se encuentre incurso en alguna causal de extinción del artículo 1240 del Código de Comercio.
La novedad del Auto 2025-01-687025 no radica en someter al régimen concursal a un patrimonio autónomo, sino en hacerlo de oficio, sin acreditar el supuesto objetivo del artículo 9 de la Ley 1116 de 2006 en el propio vehículo, y a partir de un test construido sobre dos disposiciones: el artículo 15 de la Ley 1116 de 2006 en particular su numeral 3, que permite al juez del concurso decretar de oficio el inicio del proceso cuando la situación económica de una vinculada o de un patrimonio autónomo relacionado pueda comprometer la viabilidad de la operación conjunta y el artículo 2.2.2.14.1.6 del Decreto 1074 de 2015.
C. La línea de interpretación previa: la Supersociedades reconocía el bankruptcy remoteness en project finance
Antes del Auto 2025-01-687025, la Superintendencia de Sociedades había sostenido una postura consistente con la separación patrimonial en estructuras de project finance, especialmente en el marco de proyectos de infraestructura y de ejecución de contratos estatales. Dos pronunciamientos resultan particularmente ilustrativos:
Auto 2019-01-075629 (Organización Suma S.A.S.). La Supersociedades sostuvo que los efectos del artículo 17 de la Ley 1116 de 2006 "se circunscriben exclusivamente a los bienes que conforman el patrimonio del deudor", de modo que los bienes transferidos al patrimonio autónomo a título de fiducia no resultan alcanzados por el régimen concursal del fideicomitente. El Despacho destacó allí, expresamente, que la financiación bajo el esquema de project finance es distinta de una financiación corporativa común y corriente, pues los financiadores "confían en los flujos de caja futuros que pueda generar el proyecto, más que en los activos u operaciones actuales de la sociedad concesionaria".
Auto 2019-01-263153 (Recaudo Bogotá S.A.S.). En el marco del proyecto Transmilenio, la Supersociedades recordó que "el principio general aplicable a los concursos es la no inmisión del juez, y la no alteración de las relaciones contractuales en la ejecución de las obligaciones". Sobre la base del artículo 1 de la Ley 1116 de 2006, advirtió que desestimar los efectos de la estructura de garantía celebrada entre el deudor concursado y sus acreedores podría provocar la renuncia de los financiadores a entregar recursos para financiar proyectos y empresas en el país.
En ambos pronunciamientos la Supersociedades reconoció que, en el project finance, "toda la estructura del proyecto está basada en la posibilidad de que los flujos ingresen al fideicomiso y se utilicen los mismos de conformidad con las disposiciones que fueron celebradas entre las partes en el contrato de fiducia", y que ordenar lo contrario implicaría dejar sin efectos los términos del contrato fiduciario bajo el cual se administran los flujos del proyecto.
D. ¿Qué pasa con el régimen de contratación estatal, la Ley 80 de 1993 y la posición del patrimonio autónomo frente al contrato estatal en el Caso Azteca?
El Auto 2025-01-687025 sustenta el primer criterio de su test en una circunstancia específica: los ingresos del patrimonio autónomo provenían exclusivamente de contratos estatales ejecutados por el fideicomitente. Esa circunstancia, lejos de operar como criterio que justifique la atracción concursal del vehículo fiduciario, encuentra en el régimen de contratación estatal un cuerpo de límites y precisiones que la decisión no aborda y que, debidamente leídos, conducen a la conclusión opuesta.
El sujeto regulado por la Ley 80 de 1993 es la entidad estatal y el contratista, no el patrimonio autónomo de garantía. La Ley 80 de 1993 regula la actividad contractual del Estado. Conforme al artículo 2 de la Ley 80 de 1993, el ámbito subjetivo del régimen se circunscribe a las entidades estatales actuando como contratantes, y al contratista privado como contraparte. El patrimonio autónomo de garantía, que es constituido por el contratista privado para servir su financiación, no es contratante del Estado. La Ley 80 no le impone obligaciones, no le reconoce derechos, no lo califica como ejecutor del contrato estatal y no lo identifica como sujeto del régimen.
La caracterización del Auto Azteca según la cual el patrimonio autónomo es "vehículo operativo de una relación contractual con el Estado" desconoce esta separación subjetiva. Bajo la Ley 80, el único ejecutor del contrato estatal es el contratista que, en este caso, el fideicomitente. El patrimonio autónomo no ejecuta el contrato estatal: recibe los flujos económicos derivados de su ejecución por parte del contratista. La condición de "ejecutor operativo" frente al contrato estatal y la condición de "vehículo de garantía" frente a los financiadores del contratista son posiciones jurídicas distintas, con distinta regulación, distintos sujetos y distintas finalidades.
Del mismo modo, resaltando lo dispuesto dentro del inciso tercero del artículo 41 de la Ley 80 de 1993, el cual dispone que los contratos estatales son intuitu personae y que su cesión requiere autorización previa y escrita de la entidad contratante, es posible afirmar que la cesión de derechos económicos del contrato estatal (el derecho a recibir el pago) es distinta, ya que es la operación jurídica que sustenta el patrimonio autónomo de garantía y los fideicomisos maestros de recaudo en project finance. La doctrina del Consejo de Estado y la práctica del mercado financiero colombiano han reconocido pacíficamente que el contratista puede ceder los derechos económicos del contrato estatal sin requerir autorización de la entidad contratante.
En resumen, la consecuencia jurídica es directa: los flujos que ingresan al patrimonio autónomo de garantía no convierten al vehículo fiduciario en ejecutor del contrato estatal. El contratista permanece como único obligado frente a la entidad estatal contratante; el patrimonio autónomo es, frente al contrato estatal, un cesionario de derechos económicos que opera bajo el régimen privado del Código de Comercio y no bajo el régimen de la Ley 80. Predicar que la mera recepción de esos flujos genera "unidad operativa, económica y funcional" entre el patrimonio autónomo y el contratista equivale, en la práctica, a desconocer la separación entre cesión del contrato y cesión de derechos económicos que la propia Ley 80 articula.
El numeral 5 del artículo 32 de la Ley 80 de 1993, modificado por el artículo 25 de la Ley 1150 de 2007, regula los contratos de fiducia pública y los encargos fiduciarios celebrados por la entidad estatal en calidad de fideicomitente. Los patrimonios autónomos en estructuras de project finance que financian a un contratista del Estado no son patrimonios fiduciarios constituidos por la entidad estatal: son patrimonios fiduciarios constituidos por el contratista, en su calidad de comerciante, con el fin de garantizar las obligaciones que adquiere frente a sus financiadores. La regulación de la Ley 80 no se les aplica directamente; lo que se les aplica es el régimen del Código de Comercio.
La extensión oficiosa del concurso a los patrimonios autónomos del Caso Azteca no encuentra apoyo, por tanto, ni en la Ley 80 de 1993, ni en la Ley 1150 de 2007, ni en la Circular Básica Jurídica de la Superintendencia Financiera. Tres cuerpos normativos de aplicación obligatoria convergen en negar la conclusión a la que llegó la Supersociedades.
III. Aplicación de los cuatro criterios del Auto Azteca a las estructuras típicas de deuda estructurada
El verdadero impacto del Auto 2025-01-687025 se aprecia al confrontar los cuatro elementos del test de "unidad operativa, económica y funcional" con las estructuras fiduciarias que el mercado utiliza habitualmente en esquemas de deuda estructurada. El análisis siguiente toma dos vehículos representativos: (a) los vehículos fiduciarios constituidos como garantía y fuente de pago de la financiación, y (b) los fideicomisos maestros de recaudo que concentran los flujos del recaudo del fideicomitente.
A. Los cuatro criterios
Conviene recordar los elementos articulados por el Despacho en el Auto 2025-01-687025:
- (i) Origen de los ingresos: los ingresos del patrimonio autónomo provienen exclusivamente de contratos ejecutados por el fideicomitente.
- (ii) Control decisional sustancial: el fideicomitente ejerce control sobre las decisiones del patrimonio autónomo.
- (iii) Cumplimiento de obligaciones operativas: el patrimonio autónomo cumple obligaciones contractuales propias de la operación del fideicomitente.
- (iv) Dependencia funcional: sin la operación del fideicomitente, el patrimonio autónomo perdería su capacidad de recibir ingresos.
B. Aplicación a los patrimonios autónomos en garantía
Aplicados los cuatro criterios:
Origen de los ingresos. Por definición, los flujos de un patrimonio autónomo en garantía provienen del proyecto o negocio subyacente del fideicomitente. Bajo la lectura del Auto 2025-01-687025, este elemento se cumple casi automáticamente en cualquier financiación que utilice un patrimonio autónomo en garantía.
Control sustancial. El comité fiduciario es un mecanismo de los patrimonios autónomos en garantía para ciertas estructuras de project finance, pero no es el común denominador en todos los casos en deuda estructurada. Este criterio planteado por la Supersociedades omite un elemento fundamental de estas estructuras: ante un incumplimiento del fideicomitente del contrato de crédito, este pierde cualquier facultad y/o poder de decisión sobre el patrimonio autónomo en garantía y los bienes que han sido transferidos a este, hasta que se remedie el incumplimiento.
Cumplimiento de obligaciones operativas. Aquí es donde la lectura del Despacho se aleja con mayor claridad de la línea anterior. En los patrimonios autónomos en garantía, las obligaciones del patrimonio se limitan a suscribir el contrato de crédito, recibir y administrar los bienes fideicomitidos, mantener las cuentas previstas y pagar conforme a la prelación pactada. Desde nuestra perspectiva, este sería un punto que se cumpliría automáticamente en cualquier financiación que utilice un patrimonio autónomo en garantía como mecanismo de garantía de un proyecto o de financiaciones estructuradas parte del curso ordinario de los negocios de un fideicomitente.
Dependencia funcional. Este criterio se cumple en cualquier patrimonio autónomo en garantía: el patrimonio autónomo no tiene actividad económica autónoma, su flujo deriva de la operación del fideicomitente. Es esta dependencia la que el bankruptcy remoteness pretende neutralizar mediante la separación patrimonial, aun cuando el fideicomitente entre en un proceso de reorganización o insolvencia, los flujos ya cedidos al patrimonio responden por la deuda de sus financiadores.
Leídos los cuatro elementos en conjunto, y conforme al Auto 2025-01-687025, consideramos que el control del fideicomitente sobre los patrimonios autónomos en garantía es el criterio determinante para desnaturalizar el test planteado por la Supersociedades y garantizar la separación patrimonial de los bienes transferidos a título de fiducia en garantía. Consideramos que esto puede gestionarse a través de una regulación explícita en el contrato fiduciario en el cual se excluya al fideicomitente del control de los activos del patrimonio autónomo hasta el repago de la financiación, e incluyendo la intervención de un tercero imparcial como el agente verificador, quien sería el encargado de gestionar y/o validar que el flujo de los recursos cumpla con lo previsto en el contrato.
C. Aplicación al fideicomiso maestro de recaudo
Los fideicomisos maestros de recaudo son una pieza igualmente recurrente en operaciones de financiación estructurada: concentran la totalidad de los ingresos del proyecto o del negocio del fideicomitente, se administran conforme a una cascada de pagos y se distribuyen entre los distintos beneficiarios (acreedores garantizados del fideicomitente).
El test del Auto 2025-01-687025, sin embargo, golpea con particular intensidad este tipo de vehículos:
Origen de los ingresos. Por definición, el fideicomiso maestro recibe la totalidad de los ingresos del negocio del fideicomitente. En este caso, el primer criterio se cumple en términos absolutos.
Control decisional sustancial. El fideicomitente, a falta de la intervención de un administrador maestro, conservaría una capacidad de decisión sustancial para instruir los giros y gestionar los recursos desde un patrimonio autónomo de recaudo.
Cumplimiento de obligaciones operativas. A diferencia del patrimonio autónomo en garantía, el patrimonio autónomo maestro sí está directamente vinculado con la operación del negocio del fideicomitente. Esto incrementa el riesgo de que el despacho concursal lea la actividad del fideicomiso como "ejecución operativa" del fideicomitente, en línea con la consideración de la Supersociedades en el Auto Azteca.
Dependencia funcional. El fideicomiso maestro pierde sustancialmente su capacidad de recibir ingresos si el fideicomitente deja de operar su negocio, pues los flujos provienen de su negocio. Ese vínculo funcional, que es consustancial a la lógica del project finance y de la deuda estructurada, queda automáticamente subsumido en el cuarto criterio del test.
El efecto agregado es que, bajo la metodología del Auto 2025-01-687025, el fideicomiso maestro de recaudo pasa a ser el caso paradigmático de "unidad operativa, económica y funcional" con el fideicomitente y, por consiguiente, candidato natural a la atracción concursal.
Sin embargo, consideramos que es posible romper el test planteado por la Supersociedades a través de (i) la exclusión del fideicomitente del control sobre los flujos de recaudo que ingresan al patrimonio autónomo maestro mediante el nombramiento de un administrador maestro, tercero encargado de la conciliación, identificación y dispersión de los flujos recaudados; y (ii) entendiendo que el patrimonio autónomo maestro es una condición necesaria impuesta por los acreedores del fideicomitente en el marco de una financiación estructurada y no un capricho operativo del fideicomitente.
D. La cuestión de la separación patrimonial: el silencio sobre el artículo 1238 del Código de Comercio
Una observación adicional resulta pertinente, y es probablemente la más relevante desde la óptica del bankruptcy remoteness. El Auto 2025-01-687025 articula su test sobre el artículo 15 de la Ley 1116 de 2006 y el artículo 2.2.2.14.1.6 del Decreto 1074 de 2015. Sin embargo, no aborda el artículo 1238 del Código de Comercio, que es la norma que sustantivamente separa los bienes fideicomitidos frente a los acreedores del fideicomitente.
La omisión no es menor. El artículo 1238 fija la regla y las excepciones: los bienes del patrimonio autónomo no son perseguibles por los acreedores del fideicomitente salvo que la acreencia sea anterior a la constitución, y la impugnación por fraude se reserva a la acción correspondiente. Construir, sobre las facultades oficiosas del juez del concurso, un test funcional que produce el efecto material de extender el concurso del fideicomitente a los bienes fideicomitidos, sin que las acreencias sean anteriores a la constitución y sin acción de simulación declarada, supone un desplazamiento práctico de la regla del artículo 1238 que la providencia no explica.
La línea previa de la Supersociedades en los casos de Recaudo Bogotá y Suma, en particular, sí partía de esa separación como punto de arranque para concluir que los efectos del concurso del fideicomitente no se extienden, en principio, a los bienes transferidos a los patrimonios autónomos.
IV. Conclusión
El Auto 2025-01-687025 no introduce una norma nueva: aplica un conjunto de disposiciones preexistentes a un escenario específico. Lo que hace disruptiva la decisión es el test de unidad operativa, económica y funcional cuyos cuatro elementos son, por construcción, compatibles con la mayoría de los patrimonios autónomos en garantía y, con particular intensidad, con los patrimonios autónomos maestros de recaudo utilizados en deuda estructurada.
Por su procedencia oficiosa, por la ausencia del presupuesto objetivo del artículo 9 de la Ley 1116 de 2006 en el propio vehículo, y por su distancia respecto de la lectura previa de la Supersociedades plasmada en los Autos 2019-01-263153 (Recaudo Bogotá) y 2019-01-075629 (Suma), el Auto 2025-01-687025 debe leerse, por ahora, como un precedente aislado y susceptible de revisión. Sin embargo, el riesgo para la financiación estructurada en Colombia existe: la segregación patrimonial diseñada para aislar los activos que garantizan el cumplimiento de las obligaciones del fideicomitente, bajo el nuevo test, es evidencia a los ojos de la Superintendencia de Sociedades de la integración funcional con el fideicomitente.
En definitiva, la decisión debe ser revisada a la luz del artículo 1238 del Código de Comercio, norma sustantiva que el Auto 2025-01-687025 no aborda y que sigue siendo el cimiento del bankruptcy remoteness en Colombia. Aún en el escenario en que el test de la Supersociedades llegara a consolidarse como postura mayoritaria, las estructuras de financiación estructurada conservan elementos de defensa: la inclusión de un administrador maestro en el patrimonio autónomo maestro de recaudo y de un agente verificador en los patrimonios autónomos en garantía, con facultades expresas de control y dispersión de los flujos, podría operar como una garantía contractual de bankruptcy remoteness, en la medida en que bajo esa configuración, el fideicomitente no cumpliría el presupuesto de control de decisión sustancial sobre el patrimonio autónomo, y, por esa vía, el vehículo fiduciario quedaría fuera del alcance de la atracción concursal.
Bibliografía
- Bonilla, María Fernanda. "Bankruptcy remoteness y patrimonios autónomos empresariales: reflexiones a propósito del Auto 2025-01-687025 de la Superintendencia de Sociedades." Lexir LATAM, 26 de noviembre de 2025.
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- Guerrero, Paola y Juan Carlos Puentes. "Can Colombian Trusts Serve as Bankruptcy Remote Vehicles?" Emerging Markets Restructuring Journal, n.° 10 (invierno 2019-2020): 1-7.
- Presidencia de la República de Colombia. Decreto 1074 de 2015.
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